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上市公司的二元股权结构给资本市场和公司治理带来了巨大的挑战。尽管有学者认为这是一种防止敌意收购的机制,但美国主流学术界对此一直持批评态度。为了解决超级股东可能侵害有限股东利益的问题,美国实施了燕尾条款、日落条款等新措施。
进入21世纪以来,美国大量科技企业在上市时采用了双层所有制结构。然而,20至30年前,如果我们回到大萧条时期,美国只有少数双层股权结构的上市公司被限制或禁止使用双层股权结构超过50年。
根据上市公司普通股的表决权,有一股一票制和非一股一票制两种资本制度。三市股票分析中心和三市股票分析中心将普通股分为两类。一种叫超级股票,它拥有相对较多的投票权或自由投票权。另一集团的表决权相对较少或没有,或表决权受到限制,统称为限制性股票。这种表决权不平等的资本制度被称为二元资本结构。根据这两个班的英语发音,国内新闻媒体曾将其翻译成所谓的牛牌计划。
二元所有制结构中有许多具体情况。例如,a股每股一票与B股每股多票并存。A股有一票表决权,称为二级表决权股份;B股有多重表决权,称为超级/高级表决权股份。另一个例子是零票a股(无表决权股票)和一票B股并存。另一个例子是,所有普通股都有一票表决权,但规定有些股份没有表决权,或在某些情况下其表决权受到限制。例如,一些股份作为一个整体,只能选出几个董事会席位。
美国学术界对双重投票制企业一直持批评态度。然而,利兹等学者对30多年前上市公司双层股权结构公告后资本市场的反应进行了调查,发现样本公司在双层股权结构公告前90天的异常正收益率超过6%,而双层股权结构公告前后三天的市场反应约为1%的显著正收益率,因此得出结论,双层股权结构对股东财富没有不利影响,它具有正向影响。然而,在同一时期的研究中,deAngelo等人发现,当企业被接管时,超级股东获得的报酬远远高于限制性股票股东。更多的学术文献发现,超级股票有溢价。然而,许多学者认为,作为一种防止敌意收购的机制,双层股权结构至少可以控制收购过程,增加收购方的竞争性,提高收购的价值,最终帮助企业控制股东。正如我之前在本专栏中所写,标普等美国指数公司公开反对双重所有制企业进入股市指数。这些声音为机构投资者说话,但客观上也为中小投资者说话。
实际上,溢价股和限售股的价差非常明显。因为多数公司要么不分红这两只股票,要么分红的差价很小,对分红的解释就相对较小。在股票流动性方面,由于超级股票主要由创始人/家族持有,流动性远远低于限制性股票。有的公司甚至选择只限制股票上市,第三石股票分析中心的超级股票不上市(这种现象越来越普遍)。这实际上缩小了超级股和限售股之间的价差。
为解决超级股票持有人可能侵害限制性股票持有人利益的问题,美国资本市场先后出台了一些新措施,如将超级股票与限制性股票的杠杆比率限制在10:1,只允许企业购买长尾和日落条款
第三石股分析中心在收购双层所有制企业时,将以相同价格收购相同比例的溢价股和限制性股票。日落条款,即超级股票和限制性股票之间表决权的差异,将随着时间的推移逐渐消失。超级投票权只授予第一代企业家,而不是第二代或其他人。超级股票的表决权特权有期限,到期后自动转换为普通股的表决权。
双层所有制结构体制在不断改革。例如,以前没有日落条款。对于典型的两级股权结构企业和福特汽车公司等传统家族企业来说,B股可以由家族继承,并将继续拥有超级表决权直至今日。因此,福特家族成员在公司中的地位受到广泛关注。
目前,一些公司采用三级股权结构实现上市。Snap是一家深受年轻人欢迎的阅读后燃烧社交媒体公司,于2017年3月在纽约证券交易所上市。这是第一家采用三级投票结构的公司。其中,a股通过IPO向社会公开发行,无表决权。B股每股有一票,可转换为a股,由预先上市的投资者和员工持有;C股每股有10票,可转换为B股,由两名联合创始人持有。
按照三级股权结构,snap的两位联合创始人在上市后控制了公司约74%的表决权,新股发行不会稀释这部分表决权,即两位联合创始人已经完全控制了公司,拥有C类股的超级表决权。这开了一个先例:在国外流通的普通股没有投票权!这相当于废除了理论上的公司控制权市场。证券交易机制不能改变公司的控制权。投资者甚至没有发言权。snapshot的两位创始人是90后。他们将长期控制这家公司。由于资本市场配置机制对企业无效,snap上市后股价持续下跌,表明市场不认同股权结构安排。
标记:第三石股票分析中心谈美国上市公司二级股权结构的演变。我希望它能帮助你。温馨提示:投资有风险,入市需谨慎。

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